南财快评：通胀保持在温和区间，货币政策空间可期

　　12月2日，人民银行发布易纲行长在泰国中央银行与国际清算银行联合主办的“全球变局下的中央银行”研讨会上的致辞。

　　在致辞中，易纲行长表示，得益于粮食的丰收和能源价格的稳定，中国当前通货膨胀率为2%，预计明年中国的通胀仍将保持在温和区间。

　　数据显示，10月CPI同比上涨2.1%，自9月2.8%的高点明显缓和，核心CPI继续稳定在0.6%的年内低位；PPI则同比转负，下降1.3%，是2021年以来首次进入负增长区间，前值为上涨0.9%。

　　CPI同比回落幅度较大，超出市场预期，主要有三方面原因。

　　第一，高基数效应使得同比涨幅较小。去年10月，油价上涨引发的运输成本上升和寒冷天气影响，蔬菜供给不足，鲜菜价格从去年9月的环比1%跃升至环比16.6%，极大地抬高了去年同期CPI的基数水平。

　　第二，近期疫情局部散发，餐饮部门需求不足，叠加果蔬水产供给稳定，价格环比由升转降。虽然猪肉和鸡蛋价格涨幅略强于去年同期，但食品项总体增长幅度不大，未明显拉动CPI。

　　第三，油价下调拉低CPI水平。国内成品油价9月21日下调，10月24日再次上调，造成10月国内汽油和柴油价格环比分别下降1.2%和1.3%，与国际原油价格走势出现背离。

　　10月PPI虽然环比转正，上涨0.2%，但受去年同期高基数和10月黑色系价格跌幅明显影响，同比依然出现转负。

　　作为经济基本面的映射，10月CPI和PPI均不及预期，反映经济修复仍有待巩固。市场也一度出现对于通缩的担忧。但目前来看，隐忧并不大。一是虽然11月以来，农业农村部口径猪肉价格出现回落，但较去年同期仍然明显增长，11月平均价同比涨幅约为40%，通胀中枢依然不会低。二是虽然统计局口径11月汽油价格仍在走低，但高基数影响逐步消退，同比涨幅明显扩大。三是包括煤炭、农副食品加工和有色金属等27个重点行业价格仍在正增长，通胀传导压力仍然不低。

　　此前，人民银行发布的《第三季度货币政策执行报告》（以下简称《报告》）中曾提示，“当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大，国内经济恢复发展的基础还不牢固。我国物价涨幅总体温和，但要警惕未来通胀反弹压力。”《报告》中警惕未来通胀反弹压力的说法，与易纲行长“明年中国的通胀仍将保持在温和区间”的说法并不矛盾。

　　《报告》中关注的通胀反弹压力主要为海外通胀输入风险。本轮海外通胀的最主要的经济背景是，新冠疫情暴发后，海外经济进行现代货币理论（MMT）实践，实行财政赤字货币化的模式刺激需求。然而，受绿色能源转型、经济逆全球化和结构性劳动力缺乏（如卡车工人缺乏）等问题的影响，能源供给能力有限，物流效率下降，商品产能不足。供需缺口导致物价飙升，并因为疫情引发的劳动力短缺传导至就业市场，引发物价-薪资螺旋上升的局面。

　　在俄乌冲突爆发之后，俄罗斯和乌克兰供应的主要能源品（油、气）、金属原材料（铜、镍）以及粮食作物等上游产品供给不足，引发更为广泛和猛烈的价格上涨。目前，虽然美国10月CPI同比上涨7.7%，较前值明显回落，但上游品供给不足、逆全球化下新增产能不足和劳动力短缺等海外通胀根源问题都还未得到解决。对我国而言，输入性通胀压力仍然存在。

　　而易纲行长表示的中国明年通胀水平较为温和的说法，主要由于我国完整的产业链和稳定的能源供给。一直以来，我国就拥有世界上最为齐全的产业结构，对海外商品特别是生活品的依赖度并不高。充足的生产能力保证了供需缺口引发的通胀出现可能较低，通胀的主要风险在于以猪肉为代表的食品，和以油价为代表的能源价格的同频共振。

　　如前文所述，猪肉价格11月出现回落，猪周期已现尾部特征。加之粮食自给率较高，食品项对通胀的压力并不大。而能源价格方面，虽然我国天然气和石油价格与国际水平基本一致，但煤炭供给能力较强，价格表现平稳。叠加绿色能源发展迅猛，能源供给十分稳定。相较欧美发达国家，与工业生产和居民生活紧密相关的电力量价都十分稳定。因此，通胀上行压力并不大。

　　展望后续，通胀上行压力不大，将直接打开货币政策空间。加之美联储放缓加息几成定局，海外货币环境改善，外部制约减弱，货币政策大有可为。降准将在12月落地，后续货币政策进一步发力可能性较高，重点关注政策对消费、地产和制造业的重点支持。

　　（作者系中国建设银行金融市场部研究员）

　　（作者：童浩翔 ）

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